Onlangs heeft de officiële website van de Hong Kong Stock Exchange SHEIN’s informatieset na de hoorzitting bekendgemaakt, waarmee wordt aangegeven dat ‘s werelds grootste online moderetailer officieel de IPO-hoorzitting heeft doorstaan. Goldman Sachs, Morgan Stanley en JPMorgan Chase zijn gezamenlijke sponsors van de drie grote investeringsbanken van Wall Street. De markt verwacht dat het bedrijf al begin augustus officieel op de beurs genoteerd zal worden en daarmee de grootste grensoverschrijdende beursintroductie van e-commerce in Hong Kong-aandelen in 2026 zal worden.

Vergeleken met zijn vroegere glorie voelt Xiyins huidige sprint naar de aandelenmarkt van Hong Kong echter iets hulpelozer. In de D-financieringsronde in 2022 was de post-investeringswaardering van Xiyin gestegen tot 100 miljard dollar, waarmee het naast ByteDance en SpaceX tot de drie beste eenhoorns ter wereld behoort. Voor deze beursintroductie in Hong Kong verwacht de markt over het algemeen dat de beoogde waardering tussen de 40 en 50 miljard dollar zal liggen. In slechts vier jaar tijd is de waardering ervan met meer dan 50% gekrompen.

Na jarenlang naar de beurs te zijn gegaan, van de New York Stock Exchange tot de London Stock Exchange en de Hong Kong Stock Exchange, bereikte Xiyin eindelijk de deur.

Achter de ‘discount’ in de waardering schuilen echter meerdere uitdagingen, zoals een vertragende omzetgroei, verliezen over één kwartaal, afnemende tariefdividenden en stijgende nalevingskosten.

Het is doorgaans moeilijk om een ​​ideale premie te verkrijgen bij het bevorderen van een beursintroductie in een tijd waarin de groei van de sector vertraagt. Xiyin heeft er op dit moment voor gekozen om de implementatie ervan te versnellen, en de kernlogica ligt verborgen in de bijzondere voorwaarden van zijn kapitaalstructuur.

Uit het prospectus bleek dat het financieringsproces van Xiyin vele bekende instellingen omvat, zoals Sequoia China, IDG Capital, Boyu Capital, General Atlantic Investments en Tiger Global. Tijdens de vele vertragingen in het beursnoteringsproces bereikte het bedrijf echter overeenkomstige compensatie- en aflossingsovereenkomsten met investeerders in een laat stadium.

Volgens de relevante voorwaarden van de preferente aandelen stemde Xiyin ermee in om een ​​contante vergoeding te betalen aan houders van preferente aandelen Pre-D, D en D+.

De initiële vergoeding wordt berekend tegen een vaste jaarlijkse rente van 8% van de uitgifteprijs. Als de beursgang na 5 maart 2026 niet wordt afgerond, gaat de rente omhoog naar 12%. Eind maart 2026 bedroeg de totale compensatie die alleen al in de eerste fase moest worden betaald 1,1 miljard dollar, waarvan 369 miljoen dollar is betaald, en de resterende 713 miljoen dollar is opgenomen in de verplichtingen.

Voor de preferente aandelen Serie D+ die in 2023 tegen een waardering van 64 miljard dollar op de markt zullen komen, is in de voorwaarden een strikt volledig ratelmechanisme vastgelegd. Als de uiteindelijke uitgifteprijs lager is dan de conversieprijs, wordt de conversieprijs gedwongen naar beneden bijgesteld.

Op 31 maart 2026 bedroegen de converteerbare en aflosbare preferente aandelenverplichtingen van Xiyin in zijn boeken maar liefst 17,294 miljard dollar.

Daarom schuift het management de notering van aandelen uit Hongkong naar voren, onder druk van dalende waarderingen. De meest directe oproep is om de automatische conversie van deze preferente aandelen in gewone aandelen van klasse B op gang te brengen, de tientallen miljarden aan aflossingsverplichtingen in het boek te elimineren en te voorkomen dat de daaropvolgende cashflow wordt uitgehold door hoge rentetarieven.

Afgezien van de verstoring van de kapitaalstructuur, is de prestatiegroei van Xiyin vanuit het perspectief van de feitelijke activiteiten aanzienlijk gedaald.

Uit prospectusgegevens blijkt dat Xiyin tussen 2023 en 2025 een omzet behaalde van respectievelijk 32,103 miljard dollar, 38,748 miljard dollar en 41,847 miljard dollar, met een samengesteld groeipercentage over drie jaar van 14,2%. Op basis van observaties in één jaar daalde de omzetgroei echter van 41,1% in 2023 naar 20,7% in 2024, en vertraagde deze verder tot 8,0% in 2025.

In het eerste kwartaal van 2026 behaalde Xiyin een omzet van 9,052 miljard dollar, een stijging op jaarbasis van slechts 1,1%, en de motor van de omzetgroei vertoonde zwakte.

Aan de winstkant zijn de schommelingen duidelijker. De nettowinst van het bedrijf voor het hele jaar 2025 zal 2,064 miljard dollar bedragen, een daling van 38,7% ten opzichte van 3,365 miljard dollar in 2024, en de nettowinst zal dalen van 8,7% naar 4,9%. In het eerste kwartaal van 2026 boekte Xiyin een nettoverlies van 99 miljoen dollar, vergeleken met een nettowinst van 395 miljoen dollar in dezelfde periode van 2025.

Met betrekking tot het verlies in het eerste kwartaal van 2026 legde Xiyin in het prospectus uit dat dit voornamelijk te wijten was aan een boekverlies in reële waarde van US$328 miljoen aan converteerbare en aflosbare preferente aandelen in de huidige periode. Als deze niet-operationele verandering buiten beschouwing wordt gelaten, bedroeg de werkelijke bedrijfswinst voor de huidige periode 258 miljoen dollar, maar daalde deze jaar-op-jaar nog steeds met 25,9%.

Opvallend is de verandering in de operationele marge. Van 2023 tot 2025 zullen de operationele winstmarges van Xiyin respectievelijk 4,3%, 2,5% en 4,1% bedragen. Voor een grensoverschrijdende e-commercegigant met een jaaromzet van ruim 40 miljard dollar en een ordervolume van bijna 1,1 miljard betekent een operationele winstmarge van één cijfer dat de winstmarge relatief klein is.

Het geld vloeit vooral naar marketing en fulfilment. De marketingkosten van het bedrijf zullen in 2025 6,191 miljard dollar bedragen, een stijging op jaarbasis van 48,9%, die de omzetgroei ruimschoots overtreft. In het eerste kwartaal van 2026 waren de marketinguitgaven goed voor 15,8% van de omzet, en de advertentie-investeringen bereikten in één kwartaal 1,098 miljard dollar. Nu de mondiale verkeersdividenden een piek bereiken, stijgen de kosten voor klantenwerving.

In 2025 zullen de contractprestatiekosten van het bedrijf (inclusief opslag, logistiek, transport en tarieven, enz.) 19,072 miljard dollar bedragen, goed voor 45,6% van de omzet. In het eerste kwartaal van 2026 steeg het aandeel van de kosten voor contractuitvoering tot 47,7%, en werd bijna de helft van de omzet verdrongen door logistiek en contractuitvoering.

Het concurrentievoordeel waar Xiyin voorheen op vertrouwde, ligt in zijn zelf gecreëerde ‘Large Scale Automated Small Order Rapid Return’ (LATR)-model – eerst nieuwe testmodellen lanceren in kleine batches van 100-200 stuks, en snel reageren op aanvulling binnen 5 dagen op basis van front-end browsen en aankoopgegevens. Dit model reduceert de voorraadomzetdagen tot ongeveer 36 dagen, wat veel lager is dan de 90 tot 150 dagen in de traditionele fast fashion-industrie.

De efficiënte werking van het model van "kleine bestellingen en snelle respons" heeft voorheen echter in grote mate geprofiteerd van het belastingvrije beleid voor grensoverschrijdende pakketten met een kleine waarde. Door veranderingen in de tariefregels op de belangrijkste markten wordt dit model geconfronteerd met een herwaardering van de kosten.

Vanaf mei 2025 zullen de Verenigde Staten officieel de tariefvrije behandeling voor goederen van Chinese oorsprong met een waarde van minder dan 800 dollar beëindigen, en zullen de tarieven stijgen van 10% tot 87,5%. Nadat tarieven zijn opgenomen in de fulfilmentkosten, drijven ze direct de kosten op. Hierdoor daalde de omzet van Xiyin op de Amerikaanse markt in het eerste kwartaal van 2026 met 14,3% op jaarbasis tot 2,04 miljard dollar, en daalde het aandeel van Xiyin in de totale omzet van 26,6% in dezelfde periode vorig jaar naar 22,5%.

De EU heft vanaf 1 juli 2026 de tariefvrijstelling voor pakketten onder de 150 euro op en legt een vast tarief van 3 euro op voor elk type goederen in het pakket. Aangezien de Europese markt ongeveer een derde van de omzet van Xiyin voor zijn rekening neemt (32,1% van de omzet in het eerste kwartaal van 2026), zal deze beleidsaanpassing de nalevingskosten verder onder druk zetten.

Om het hoofd te bieden aan veranderingen in tarieven en logistiek, begon Xiyin over te schakelen van "direct mail uit China" naar een model van "overzeese magazijnbouw + bulkverzending". Eind juni 2026 heeft het bedrijf grootschalige logistieke centra geopend in Polen en andere plaatsen, en heeft het wereldwijd meer dan 6 miljoen vierkante meter opslagruimte ingezet. De aanleg en exploitatie van overzeese magazijnnetwerken met veel activa kunnen de kostenstijging veroorzaakt door tarieven op de korte termijn echter niet volledig compenseren, maar verhogen in plaats daarvan de totale bedrijfskosten met veel activa.

Tegelijkertijd neemt ook de concurrentie in de sector toe. Temu, een dochteronderneming van Pinduoduo, breidt zich snel over de hele wereld uit met zijn volledig beheerde en semi-beheerde modellen. Volgens een onderzoek van de International Postal Company is Temu's aandeel in de wereldwijde grensoverschrijdende pakketten in 2025 gestegen tot 24%, waarmee Amazon aan de haak wordt geslagen. Het pakketaandeel van Xiyin blijft rond de 9%. Geconfronteerd met de aanhoudende inspanningen van sectorgenoten in de lage prijsklasse, is de prijsruimte van Xiyin onder druk komen te staan.

Tegelijkertijd wordt Xiyin, door ervoor te kiezen om in de tweede helft van 2026 aandelen uit Hongkong te noteren, geconfronteerd met een structureel gedifferentieerde kapitaalmarkt. Hoewel de omvang van de beursintroductiefondsenwerving in Hongkong in de eerste helft van 2026 is toegenomen, vertoont de geldstroom in de eerste helft van 2026 een duidelijke ‘voorkeur voor harde technologie’-kenmerken. Grote AI-modellen, halfgeleiders, computerinfrastructuur en geavanceerde productie hebben het grootste deel van de premie weggenomen.

Als grensoverschrijdend e-commerceplatform gebaseerd op ‘toeleveringsketen + consumptie’ is het voor Xiyin moeilijk om extreem hoge technologiepremies te verkrijgen onder de huidige financieringsvoorkeuren. Gebaseerd op de voorgestelde doelwaardering van 40 tot 50 miljard dollar, wat overeenkomt met een nettowinst van 2,064 miljard dollar in 2025, bedraagt ​​de koers-winstverhouding ongeveer 20 tot 24 keer. Dit waarderingsniveau is in principe hetzelfde als dat van Inditex, het moederbedrijf van Zara, de wereldwijde fast fashion-leider.

Wanneer de omzetgroei vertraagt ​​tot enkele cijfers en er binnen één kwartaal boekverliezen optreden, is uitgifte op basis van een waarderingssysteem dat dicht bij dat van traditionele fast fashion-giganten ligt een prijsconcessie die Xiyin en het underwriting-team moeten doen in de huidige marktomgeving.

Door hoorzittingen van de Hong Kong Stock Exchange is er eindelijk een einde gekomen aan Xiyins jarenlange strijd om de notering op de beurs. De notering zal het bedrijf een geformaliseerd internationaal kapitaalmarktplatform bieden en effectief de financiële druk wegnemen die wordt veroorzaakt door de aflossing van preferente aandelen.

Het luiden van de bel betekent echter niet dat de uitdaging voorbij is. Nu de tariefpreferenties zich geleidelijk terugtrekken, de verkeerskosten stijgen en de concurrentie van sectorgenoten hevig is, moet Xiyin aan de markt bewijzen of zijn trotse flexibele toeleveringsketen van 'kleine bestellingen, snelle doorlooptijden' de elasticiteit van de winstgevendheid kan herwinnen en de overgang van 'schaaluitbreiding' naar 'hoogwaardige winstgevendheid' kan realiseren in een nieuwe fase waarin activa 'zwaar' worden en de uitvoeringskosten stijgen.